<<
>>

РЕЗЮМЕ

Классическая экономическая теория финансов основана на представлении о фирме как о потоке доходов и расходов. Менеджеры должны решать, какие потоки представляют собой удачные капиталовложения, как должны финансироваться эти капиталовложения — за счет заемного капитала или выпуска акций — и какую часть прибылей фирмы следует выплатить акционерам в форме дивидендов.
Инвесторы должны решать, в какие фирмы и в каких размерах они будут вкладывать свои средства. Совокупность этих решений определяет спрос на различные ценные бумаги и, следовательно, соотношение между доходами на инвестиции различных типов. Наконец, согласно классической теории, может быть произведена оценка всей этой системы в целом и определена эффективность распределения капитала между потенциальными объектами инвестирования.

Мы рассмотрели ряд важнейших выводов из этой классической теории. Во-первых, в идеальной ситуации каждая ставка процента для ссуд и накоплений фирмы одинакова, инвестиционные решения фирм могут оцениваться отдельно от любых решений, связанных с потреблением, принимаемых собственниками фирм, и безотносительно к предпочтениям собственников. Этот первый вывод получил название теоремы разграничения Фишера. Во-вторых, инвестиционный проект является рентабельным и может быть рекомендован для реализации тогда, когда приведенная стоимость порождаемого им денежного потока — она определяется как наибольшая сумма займа, которая может быть погашена за счет данного денежного потока, — превышает сумму необходимых первоначальных инвестиций. Другая формулировка этого положения звучит таким образом: чистая приведенная стоимость денежного потока («очищенная» от первоначальных инвестиционных издержек) должна быть положительной величиной. В-третьих, при выработке стратегических инвестиционных решений расчеты чистой приведенной стоимости проекта, основанные только на информации о непосредственных денежных потоках данного проекта, приводят к неверным выводам, поскольку значительную часть стоимости проекта может создавать его косвенное влияние на другие подразделения или проекты данной организации.

Четвертый вывод из классической теории заключается в том, что если инвесторы могут занимать и накапливать средства на тех же условиях, что и фирмы, и если финансовые решения фирм не влияют на их общие денежные потоки, то выбираемые фирмами соотношения между заемным и собственным капиталом, а также их решения по поводу выплаты дивидендов не оказывают никакого влияния на общую стоимость фирмы.

Эти утверждения относительно структуры капитала и дивидендов известны под названием теорем Модильяни—Миллера и часто излагаются в следующей формулировке: «Структура капитала и политика выплаты дивидендов не могут создавать стоимость, если только они не влияют на величину общего дохода».

В-пятых, если выполняется теорема разграничения Фишера, распределение инвестиций в масштабе экономики является эффективным, поскольку все фирмы сталкиваются с одной и той же ценой капитала для своих инвестиционных проектов, и осуществляются лишь те проекты, которые способны обеспечить оплату капитала по данной цене и сверх того принести какой-то доход собственникам фирм.

Несколько дополнительных выводов было сделано исходя из допущений, согласно которым инвесторов интересуют лишь средние значения и дисперсия доходности их инвестиционых портфелей и им доступны безрисковые облигации. В этом случае существует такой портфель активов, что для любого не склонного к риску инвестора оптимальным решением будет инвестирование части своего состояния в безрисковые активы, а оставшиеся части — в указанный портфель. Формула ценообразования утверждает, что ожидаемая доходность любой инвестиции равна безрисковой доходности плюс некоторая величина, пропорциональная бета-коэффициенту данного актива, который представляет собой частное от деления ковариации доходности этого актива с доходностью вышеуказанного портфеля на дисперсию доходности этого портфеля. Модель ценообразования на капитальные активы (САРМ) добавляет к этому предположение о том, что все инвесторы оптимизируют свои портфели в данном направлении, и приводит к выводу о том, что указанный портфель совпадает с рыночным портфелем — портфелем, состоящим из всех активов, в которые могут быть инвестированы средства.

Гипотеза эффективности рынков имеет три варианта. Слабая форма гипотезы эффективности рынков утверждает, что цены прошлых периодов не содержат в себе какой-либо информации, которую можно было бы использовать для прогнозирования динамики цен в будущем.

Умеренная форма гипотезы эффективности рынков утверждает, что опубликованная общедоступная информация не может быть использована для прогнозирования динамики цен. Наконец, сильная форма гипотезы эффективности рынков утверждает, что для прогнозирования динамики цен бесполезна даже частная, внутрифирменная, информация. Слабая и умеренная формы гипотезы эффективности ранее пользовались широким признанием, однако эмпирические и теоретические работы последних лет поставили под сомнение истинность даже слабой формы. В настоящее время существуют серьезные сомнения по поводу приемлемости этой гипотезы в целом.

Важным следствием сильной формы гипотезы эффективности является утверждение о том, что максимизация теоретической стоимости фирмы для ее акционеров эквивалентна максимизации стоимости акций фирмы. Это объясняется тем, что реакция рынка на решения и события, связанные с данной фирмой, отражает максимально точные оценки создаваемой или уничтожаемой стоимости, какие только могут быть сделаны на основании доступной на данный момент информации. В более новых теоретических работах подчеркивается, что слабая и умеренная формы гипотезы эффективности рынков не приводят к аналогичным заключениям. В частности, даже если рынки идеальным образом используют всю общедоступную информацию в целях эффективного прогнозирования, то и в этом случае информация может более полно отражать усилия по увеличению краткосрочных прибылей, чем меры, которые приводят к увеличению долгосрочных прибылей. Следовательно, руководители фирм, чье вознаграждение или пребывание в должности зависит от курса акций фирмы, могут оказаться перед необходимостью пренебрегать долгосрочными целями ради принятия мер по улучшению краткосрочных результатов деятельности фирмы.

<< | >>
Источник: Пол Роберт Милгром, Джон Дональд Робертс. Экономика, организация и менеджмент. Том 2..

Еще по теме РЕЗЮМЕ:

  1. Грамотное составление резюме
  2. Резюме
  3. 6.1.5. Ситуация «Составление резюме»
  4. РЕЗЮМЕ
  5. Аннотации, резюме
  6. Резюме
  7. Резюме
  8. РЕЗЮМЕ
  9. РЕЗЮМЕ
  10. РЕЗЮМЕ
  11. РЕЗЮМЕ
  12. РЕЗЮМЕ